圖：今年人民幣兌美元匯率具體走向，主要取決兩國(guó)名義GDP增速相對(duì)強(qiáng)弱。

　　當(dāng)前人民幣兌美元匯率面臨貶值壓力，主要是兩個(gè)原因：其一，美元自身匯率太強(qiáng)。當(dāng)前美匯指數(shù)為2022年11月中旬以來(lái)高位，人民幣兌CFETS貨幣匯率指數(shù)也位于2022年8月中旬以來(lái)高位。換言之，近期人民幣只是兌美元貶值，兌其他主要國(guó)際貨幣均在升值。美元匯率強(qiáng)勁的主要原因，一是美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，且上一輪加息縮表路徑陡峭；二是特朗普沖擊2.0強(qiáng)化了美國(guó)通脹預(yù)期，市場(chǎng)開(kāi)始顯著下調(diào)美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)減息幅度，甚至預(yù)期加息的可能性。

　　其二，最近中美10年期國(guó)債利差已達(dá)3厘。較寬的利差會(huì)引發(fā)短期資本從低利率國(guó)家向高利率國(guó)家的流動(dòng)。例如，2024年第三季度中國(guó)其他投資項(xiàng)出現(xiàn)1126億美元逆差，這是2020年第四季度后新高。短期資本持續(xù)流出會(huì)造成國(guó)內(nèi)外匯市場(chǎng)上美元供不應(yīng)求，推動(dòng)人民幣兌美元貶值。中美利差高企的最重要原因，是中美處于不同經(jīng)濟(jì)周期，美國(guó)產(chǎn)出缺口為正，經(jīng)濟(jì)有過(guò)熱壓力，中國(guó)產(chǎn)出缺口為負(fù)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力較弱。美國(guó)政策性利率處于周期性高位，而中國(guó)政策性利率不僅處于較低水平，而且還可能繼續(xù)下行。

　　隨著特朗普即將就任美國(guó)總統(tǒng)，筆者對(duì)特朗普未來(lái)的關(guān)稅政策有幾點(diǎn)預(yù)測(cè)：第一，特朗普在短期內(nèi)對(duì)所有中國(guó)對(duì)美出口商品征收60%關(guān)稅的可能性很低。他之所以提60%關(guān)稅，更多是作為一種談判籌碼來(lái)向中國(guó)政府施壓。高關(guān)稅對(duì)美國(guó)自身通脹、中低收入家庭生活的影響將是顯著的；第二，特朗普加稅不會(huì)一步到位，很可能是將所有中國(guó)對(duì)美出口商品的關(guān)稅提高10至20個(gè)百分點(diǎn)；或?qū)⒉糠种袊?guó)對(duì)美出口商品的關(guān)稅提高10至20個(gè)百分點(diǎn)，或者更高。之所以采取逐步加稅的策略，是可以留出足夠時(shí)間評(píng)估加稅對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)自身的負(fù)面影響，而且可以持續(xù)就加稅問(wèn)題與中國(guó)政府開(kāi)展談判；第三，特朗普政策第一波加稅可能在今年第二季或第三季度發(fā)生。

　　關(guān)稅影響最快年中浮現(xiàn)

　　基于上述判斷，特朗普關(guān)稅沖擊對(duì)中國(guó)貨物貿(mào)易的影響：第一，首波沖擊可能發(fā)生在今年年中，因此第一季度或上半年依然存在搶出口的空間，出口增速不會(huì)顯著下降；第二，加稅對(duì)中國(guó)出口的沖擊將會(huì)逐漸加強(qiáng)，中國(guó)企業(yè)會(huì)有更充裕的時(shí)間進(jìn)行應(yīng)對(duì)；第三，如果最終加稅幅度較大，對(duì)中國(guó)出口企業(yè)的沖擊將會(huì)較為顯著。

　　如果特朗普加稅對(duì)中國(guó)出口增速造成顯著影響，人民幣兌美元匯率會(huì)面臨貶值壓力。至于具體壓力存在時(shí)間與程度的不確定性，只能邊走邊看。筆者認(rèn)為，今年人民幣兌美元匯率仍會(huì)面臨貶值壓力。主要原因有：一是中美利差依然處于很寬的區(qū)間；二是最近中國(guó)非儲(chǔ)備性質(zhì)金融賬戶面臨較大外流壓力，直接投資、證券投資與其他投資都在承壓；三是特朗普加征關(guān)稅也會(huì)對(duì)人民幣匯率造成沖擊。

　　2025年人民幣兌美元匯率具體走向，主要取決于兩國(guó)名義GDP增速相對(duì)強(qiáng)弱。如果2025年中國(guó)宏觀政策寬松程度足夠大，能夠帶來(lái)中國(guó)名義GDP增速企穩(wěn)甚至反彈，那么人民幣兌美元就可能在7.3至7.5區(qū)間內(nèi)企穩(wěn)，甚至不排除適當(dāng)反彈的可能性。但如果特朗普關(guān)稅沖擊超出預(yù)期，或特朗普政策導(dǎo)致美國(guó)通脹顯著反彈，甚至倒逼美聯(lián)儲(chǔ)加息，那么人民幣兌美元繼續(xù)下跌也并非沒(méi)有可能。

　　無(wú)論如何，人民幣兌一籃子貨幣匯率指數(shù)仍將處于較強(qiáng)區(qū)間，出現(xiàn)大幅貶值的可能性很低。

　　另外，對(duì)于中國(guó)這樣的大型開(kāi)放經(jīng)濟(jì)體而言，獨(dú)立的貨幣政策要比匯率穩(wěn)定更為重要。人民銀行不能為了追求人民幣兌美元匯率的穩(wěn)定，就不再降準(zhǔn)與減息。當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的主要矛盾在于國(guó)內(nèi)總需求不足，需要實(shí)施更大力度的擴(kuò)張性宏觀政策來(lái)刺激總需求。因此，貨幣政策仍應(yīng)降準(zhǔn)減息、加大寬松力度。如果這會(huì)造成人民幣兌美元匯率貶值，那么讓人民幣兌美元適度貶值，未嘗不可。畢竟，在當(dāng)前國(guó)內(nèi)外宏觀形勢(shì)下，人民幣匯率適度貶值有助于穩(wěn)定出口增長(zhǎng)，有助于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，并非壞事。

　　兌美元支持位為7.5

　　過(guò)去幾年以來(lái)，人民銀行對(duì)人民幣匯率浮動(dòng)的容忍度已經(jīng)顯著提高。因此，如果市場(chǎng)供求力量推動(dòng)人民幣兌美元走弱，筆者認(rèn)為人民銀行不一定會(huì)強(qiáng)力干預(yù)。不過(guò)，人民銀行仍會(huì)努力避免人民幣兌美元匯率大幅貶值，尤其是在國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)疲弱、資產(chǎn)價(jià)格面臨下行壓力、系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)仍處于消化期的背景下。筆者認(rèn)為，7.5可能是未來(lái)一段時(shí)間一個(gè)關(guān)鍵的匯率關(guān)口，人民銀行可能不會(huì)輕易讓人民幣兌美元收盤(pán)價(jià)跌破這個(gè)水平。但如果內(nèi)外部壓力過(guò)大，跌破7.5可能利大于弊，這個(gè)關(guān)口也并非洪水猛獸。只要2025年中國(guó)名義GDP增速能夠企穩(wěn)甚至回升，人民幣兌美元匯率就不會(huì)大幅貶值。

　　（作者為中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所副所長(zhǎng)）