蔚來(lái)汽車（09866）近期可謂流年不利。先是在6月22日，一輛測(cè)試車從三樓墜下，致使兩名試車員身亡，其后于6月28日又遭遇做空機(jī)構(gòu)灰熊（Grizzly Research）阻擊?；倚馨l(fā)布報(bào)告指，蔚來(lái)汽車可能利用一個(gè)未合并的關(guān)聯(lián)方武漢蔚能電池資產(chǎn)管理有限公司（下稱“蔚能”），來(lái)夸大收入和盈利能力。蔚來(lái)汽車回應(yīng)稱，該報(bào)告并無(wú)依據(jù)，其關(guān)于公司信息包含許多錯(cuò)誤。受此影響，本周蔚來(lái)港股跌8.75%，美股跌11.3%。

　　灰熊做空蔚來(lái)的主要依據(jù)是，蔚能在今年4月發(fā)行的債券說(shuō)明書中披露，擁有1.9萬(wàn)份電池租賃合同，卻管理著4萬(wàn)塊電池。灰熊認(rèn)為，1份租賃合同對(duì)應(yīng)1塊電池，剩余的2.1萬(wàn)塊電池是蔚能為了協(xié)助蔚來(lái)虛增收入購(gòu)買的。

　　我們?cè)诶砬迨录?，需要先?lái)了解一下BaaS（Battery as a Service）服務(wù)，以及蔚能這家公司。消費(fèi)者在購(gòu)買蔚來(lái)汽車時(shí)可選擇BaaS方案，即從購(gòu)車費(fèi)用中剝離電池成本，可一次性扣除7萬(wàn)元（人民幣，下同）（75kWh電池的標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版）或12.8萬(wàn)元（100kWh電池的長(zhǎng)續(xù)航版），然后再按月支付電池租賃費(fèi)。電池租賃可降低購(gòu)車門檻，但電池成本的回收長(zhǎng)達(dá)6至7年，極大地?cái)D占了企業(yè)的現(xiàn)金流。

　　蔚來(lái)為了解決上述問題，于2020年8月聯(lián)合多家公司成立了蔚能，目前持有該公司19.8%的股份。蔚能實(shí)際是一間電池資產(chǎn)管理公司，先從蔚來(lái)手中購(gòu)買電池包，再將電池包租給蔚來(lái)車主。

　　當(dāng)然，蔚能購(gòu)買電池也需要充足的資金。因此在今年4月18日，公司在上交所發(fā)行了首單綠色電池資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN），篩選出1.9萬(wàn)份租賃合同作為抵押物，融資規(guī)模4億元，票據(jù)兌付時(shí)間為2年。隨后于5月31日，蔚能又發(fā)行了總規(guī)模為6.35億元的ABS（資產(chǎn)抵押證券）。

　　須注意的是，蔚能從所持電池租用協(xié)議中按照合格標(biāo)準(zhǔn)篩選出1.9萬(wàn)份，以此作為抵押資產(chǎn)進(jìn)行融資。但灰熊似乎出現(xiàn)誤解，認(rèn)為只有1.9萬(wàn)名用戶選擇了BaaS計(jì)劃，該數(shù)據(jù)與蔚能管理的電池規(guī)模存在較大差距。這一判斷顯然與現(xiàn)實(shí)情況有所偏差。

　　雖然灰熊給出的做空理?yè)?jù)站不住腳，但報(bào)告點(diǎn)出了蔚來(lái)頭上的“達(dá)摩利斯之劍”。蔚來(lái)與投資方合肥市政府曾簽有對(duì)賭協(xié)議：2024年?duì)I收1200億元（上市6-8款車型）。但截至2021年，蔚來(lái)汽車營(yíng)收僅為361.1億元，與這一目標(biāo)仍有較大距離。

　　在國(guó)產(chǎn)新能源車行業(yè)，蔚來(lái)汽車入局最早、投入最高，也一度坐上頭把交椅。但今年上半年，蔚來(lái)汽車?yán)塾?jì)交付5.08萬(wàn)輛，不僅低于小鵬（6.89萬(wàn)輛）和理想（6.04萬(wàn)輛），甚至被哪咤汽車（6.31萬(wàn)輛）和零跑汽車（5.19萬(wàn)輛）超越。留給蔚來(lái)證明自己的時(shí)間已經(jīng)不多了。