圖：為應(yīng)對利率下降和息差收窄的影響，中國商業(yè)銀行主動調(diào)整資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，一定程度穩(wěn)定了盈利。

　　降低政策利率是阻斷需求不足的必要條件，但在減息的過程中，社會各界確實表達了多樣的關(guān)注與憂慮。從發(fā)達國家經(jīng)驗來看，中央銀行降低政策利率，并沒有帶來息差的收窄，商業(yè)銀行盈利亦沒有惡化。

　　目前市場對于減息的擔憂主要有兩點：一是對匯率的擔心。背后的邏輯是，降低政策利率之后，會導(dǎo)致資本流出及匯率貶值壓力。二是對銀行業(yè)息差的擔心。降低政策利率之后，銀行業(yè)息差進一步縮減。銀行盈利能力下降、資本金不足，影響新貸款的發(fā)放，甚至可能引發(fā)新的金融市場不安定。

　　降低的政策利率，指的是中央銀行對商業(yè)銀行進行公開市場操作（OMO）時的短期利率。這一調(diào)整最直接的影響是什么？對于商業(yè)銀行而言，首要且最為直接的影響是，商業(yè)銀行從央行獲取資金或在貨幣市場上融資時的利率成本降低了。

　　由于商業(yè)銀行能以更低的成本從貨幣市場融資，如果存款利率已實現(xiàn)市場化，那么存款利率也有望隨之下降。然而，政策利率下降到存款利率下降并非一對一的傳導(dǎo)，商業(yè)銀行會根據(jù)市場競爭情況和自身情況選擇存款利率下調(diào)的幅度?？傮w而言，商業(yè)銀行的負債成本是下降的。

　　對于銀行資產(chǎn)端，當負債端的成本下降以后，在市場競爭壓力之下，銀行的貸款利率通常也會相應(yīng)下調(diào)。政策利率下降到貸款利率下降也并非一對一的傳導(dǎo)，即100個基點的政策利率下降，并不一定會導(dǎo)致100個基點的貸款利率下降，商業(yè)銀行會根據(jù)市場競爭情況和自身情況選擇貸款利率下調(diào)的幅度。

　　所持金融資產(chǎn)估值上升

　　與此同時，發(fā)達國家的經(jīng)驗顯示，當政策利率下調(diào)后，商業(yè)銀行所持有的金融資產(chǎn)，尤其是債券類資產(chǎn)的市場估值，會有所提升。這是因為利率降低會導(dǎo)致債券價格的上漲。在不同的會計計價方式下，例如采用市場計價法，這部分資產(chǎn)的估值將會增加，進而提升商業(yè)銀行的收益。

　　降低政策利率對商業(yè)銀行的息差及盈利能力的影響取決于多重因素：1）政策利率下降對存款利率與貸款利率或有不同的傳導(dǎo)率，如果政策利率下降以后，貸款利率下降遠大于存款利率下降，商業(yè)銀行息差收窄。2）降低政策利率以后，商業(yè)銀行通過調(diào)整其負債結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，可以享受到負債端成本下降的好處，減少資產(chǎn)端資產(chǎn)的損失。3）商業(yè)銀行持有的金融資產(chǎn)估值提升，能起到對沖降低政策利率對商業(yè)銀行盈利的負面影響。4）降低利率以后，企業(yè)和居民的負債成本下降帶來不良資產(chǎn)率下降，更旺盛需求環(huán)境下信貸需求的提升，會對銀行盈利帶來積極影響。

　　須強調(diào)的是，央行選擇降低政策利率的時間和幅度對商業(yè)銀行盈利有顯著差別。

　　首先，如果商業(yè)銀行持有大量的債券類金融資產(chǎn)，當利率在短期內(nèi)快速下調(diào)時，這些資產(chǎn)的估值將會提升，對商業(yè)銀行構(gòu)成利好。在其他條件保持不變的情況下，更快速地降低政策利率對商業(yè)銀行更為有利。

　　其次，在需求不足、經(jīng)濟相對低迷的情境下，信貸需求減少，壞賬率上升，商業(yè)銀行面臨持續(xù)損失。如果降低政策利率不充分，拖的時間太長，經(jīng)濟陷入需求不足的時間愈長，銀行的虧損愈多。通過快速降低政策利率，可以縮短經(jīng)濟處于需求不足狀態(tài)的時間。

　　實際上，銀行業(yè)息差的收窄及銀行業(yè)的變化，并不完全取決于央行是否降低政策利率。即使央行不降低政策利率，由于商業(yè)環(huán)境的變遷或經(jīng)濟周期的變化，商業(yè)銀行的利差與盈利也會發(fā)生變動。在控制了經(jīng)濟基本面之后，研究者發(fā)現(xiàn)，政策利率的調(diào)整對商業(yè)銀行的息差及盈利并無影響。那么，造成根本性影響的是什么呢？答案是整個經(jīng)濟環(huán)境及銀行業(yè)的競爭狀況。

　　選定日本、美國、歐元區(qū)、加拿大和英國作為觀察樣本，將2002年定為日本的T0時期，將2009年定為其他經(jīng)濟體的T0時期，觀察各國基準利率大幅下調(diào)前后五年銀行業(yè)經(jīng)營狀況的變化。

　　通過觀察，我們可以發(fā)現(xiàn)以下幾點：首先，在T0之后，樣本國家銀行業(yè)在大幅降低政策利率后，其息差并未明顯收窄，部分國家在降低政策利率后甚至出現(xiàn)了息差擴大的情況。進一步觀察ROE（淨資產(chǎn)收益率）和ROA（總資產(chǎn)收益率）的變化，我們發(fā)現(xiàn)，在大幅降低政策利率之前，商業(yè)銀行的ROE和ROA均呈下降趨勢。但在降低政策利率之后，這兩個指標反而有所回升，意味著銀行的盈利能力在降低政策利率后得到了改善。

　　刺激信貸需求 提升盈利

　　如何理解這一現(xiàn)象呢？這與之前提到的“降低政策利率無直接影響”的理論相脗合。降低政策利率之前，經(jīng)濟處于低迷狀態(tài)，需求不足，這自然會導(dǎo)致銀行盈利能力的下降。但通過充分地降低政策利率，需求回升、經(jīng)濟回升、銀行的信貸機會增多，盈利能力也隨之提升，因此ROE和ROA會呈現(xiàn)出上升的趨勢。

　　上述國際經(jīng)驗說明：不能簡單地將息差收窄或盈利下降歸咎于降低政策利率本身。相反，通過降低政策利率促進經(jīng)濟恢復(fù)至正常狀態(tài)，實際上對商業(yè)銀行的盈利能力及不良率控制均有所裨益。

　　在2014至2015年期間，中國通過公開市場操作將利率下調(diào)185個基點，1年期定期存款利率下調(diào)了150個基點，而貸款利率下調(diào)了140個基點。若這些調(diào)整能夠100%傳導(dǎo)至商業(yè)銀行，理論上息差將會擴大，因為貸款利率下調(diào)幅度小于存款利率下調(diào)幅度，將導(dǎo)致息差增加10個基點。若再考慮OMO利率的更大降幅，商業(yè)銀行的負債成本將進一步降低，銀行息差應(yīng)有所提升，這也能體現(xiàn)中央銀行對商業(yè)銀行的支持。

　　但實際情況并非如此，不對稱降低政策利率并沒有使商業(yè)銀行的息差提高、盈利得到保障。盡管政策利率的調(diào)整對商業(yè)銀行的息差形成正的益差，但在2015年和2016年期間，商業(yè)銀行的息差卻大幅下降了約60個基點，其中生息資產(chǎn)收益率下降了110個基點，低于貸款基準利率下降的幅度；計息負債成本率下降了50個基點，低于OMO和存款基準利率下降的幅度。

　　這一現(xiàn)象說明，決定商業(yè)銀行息差和盈利能力的關(guān)鍵因素并非政策利率的保護作用，商業(yè)銀行之間的競爭及宏觀經(jīng)濟環(huán)境是決定商業(yè)銀行息差和盈利更重要的因素。對于商業(yè)銀行而言，降低政策利率使其能以更低成本獲取更多資金。相應(yīng)地，在其資產(chǎn)端，貸款及同業(yè)資產(chǎn)的比例會有所下降，而證券及金融類資產(chǎn)的比例則會上升。這種現(xiàn)象是發(fā)達國家在進行結(jié)構(gòu)調(diào)整時的普遍現(xiàn)象。

　　為應(yīng)對利率下降和息差收窄的影響，中國商業(yè)銀行主動調(diào)整了資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，一定程度穩(wěn)定了盈利。在負債端，負債成本的相對變化直接促使銀行調(diào)整其負債結(jié)構(gòu)，顯著壓降了存款占負債的比重，而對應(yīng)增加了同業(yè)負債、央行借款、應(yīng)付債券的占比。在資產(chǎn)端，資產(chǎn)收益的相對變化使銀行增加金融資產(chǎn)、壓降同業(yè)資產(chǎn)來應(yīng)對減息帶來的影響。同時降準也使得銀行降低央行存款，并逐步增加貸款規(guī)模。

　　降低政策利率后，商業(yè)銀行的營收增速明顯下降，非息收入起到了一定支撐作用。利率水平下降帶來的金融資產(chǎn)估值提升，一定程度上緩解了銀行盈利水平下降的壓力，但由于會計記賬方式的影響，這并不體現(xiàn)在銀行資產(chǎn)負債表上。

　　若在降低政策利率的同時實施財政擴張政策，財政擴張將帶動政府項目產(chǎn)生新的貸款需求，這對于緩解商業(yè)銀行盈利下滑的趨勢具有顯著效果。這是財政與貨幣政策、財政與金融之間的配合。在降低政策利率的過程中，政府主動增加信貸投放，能夠在一定程度上保障商業(yè)銀行的盈利能力。

　　換個角度思考，若在需求不足的情況下不采取降低政策利率措施，難以走出需求不足的局面，對于商業(yè)銀行而言，必將導(dǎo)致存貸款利差收窄，不良資產(chǎn)上升。持續(xù)時間愈長，損失愈大。相反，若能充分降低政策利率，有助于擺脫需求不足的局面，這對商業(yè)銀行而言反而是有益的。

　　（作者為社科院世界經(jīng)濟與政治研究所副所長）